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中信证券发布研究报告称，维持建滔积层板(01888)“增持”评级，基于2022年业绩，考虑到PCB业务短期需求因宏观因素波动有所抑制，业绩将一定程度承压，调整2023/24年净利润预测至23.3/28亿港元，新增2025年净利润预测34.8亿港元，目标价9港元，建议持续关注。公司是全球覆铜板龙头，历史长周期内业绩维持稳健增长。2023年需求回暖，公司在覆铜板领域龙头地位显著且具备产业链垂直整合优势，未来预计也将不断扩充产能、优化产品结构，有望进一步打开成长空间。
中信证券主要观点如下：
2022年业绩承压，覆铜板量价齐跌。
公司2022年实现营收223.64亿港元，同比-22.3%;实现归母净利润19.09亿港元，同比-71.8%;毛利率22.8%，同比-11.2pcts，净利率8.5%，同比-15pcts，公司业绩下滑主要因海外通胀背景、下游电子行业需求疲态导致覆铜板量价齐跌。费用端看，公司2022年销售/管理/财务费用率分别为2.3%/4.2%/0.6%，同比+0.5/+0.9/+0.3pct。从2022H2来看，公司业绩进一步下滑，营收92亿港元，同比-38.3%，环比-30.3%;归母净利润0.83亿港元，同比-97.6%，环比-95.4%。
分业务来看，核心业务覆铜板、上游原料业绩同比高速增长。
1)覆铜板业务：2022年收入139.9亿港元，占比62.5%，同比-39.3%;其中包括环氧玻璃纤维覆铜板(收入124.4亿港元，占比55.6%，同比-40.2%)和纸覆铜板(收入15.4亿港元，占比6.9%，同比-31.1%)，年内铜箔、环氧树脂等原材料价格向下探底，带来覆铜板价格调整，也在一定程度上强化了下游客户对降价的预期。2)上游物料业务：2022年收入40.4亿港元，占比18%，同比+4.6%，虽然产品价格承压，但公司仍在年内积极拓展物料产能，包括玻璃丝、玻璃布及铜箔等。3)其他业务：2022年收入43.4亿港元，占比19.4%，同比+127.7%，主要是住宅交付量增加，物业销售录得收入31.7亿港元，同比+339%。
短期来看，覆铜板价格仍在底部，业绩或将承压;长期来看，公司龙头地位显著且拥有垂直整合优势，具备跨越周期底部的韧性。
公司年报表示，2023年前两个月覆铜板及上游物料的存货流转速度较慢及产品单价下跌，因此对存货计提减值拨备，我们预计公司短期业绩或承压。长期来看，公司连续15年维持全球覆铜板份额第一，龙头地位显著;并且在覆铜面板及上游物料垂直整合产业链累积了超过30年的营运经验，有望通过现代化制造体系进一步提升生产效率。产能及上游物料方面，公司在韶关新建的覆铜板厂房已全面投产，根据公司公告，2022年公司在连州增加玻璃丝产能4200吨/月、铜箔产能1050吨/月，韶关增加玻璃布产能1300万米/月，公司还计划2023年上半年在连州进一步增加铜箔产能750吨/月。未来公司亦有望在泰国布设产能满足海外客户需求，并加快向薄板、高频高速及无卤素等高附加值覆铜板产品结构化升级，有望驱动业绩再上台阶。
风险因素：覆铜板价格大幅下跌;下游需求不及预期;原材料价格波动;市场竞争加剧;公司新品放量不及预期;公司产能爬坡和技术升级低于预期等。
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